【海通策略】如何打好收官戰(荀玉根、鄭子勛)

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核心結論:①從歷史來看,無論從季節規律還是牛市節奏來看,市場的低波動都是不可持續的。 目前,根據基本數據和政策信息,在向上突破之前,它更有可能做一個小蹲。 (2)如果有小幅下蹲只是波動風險不是系統性的下降,收盤戰的重點是年底和年初的布局,甚至牛市的漲潮 (3)當市場上漲時,低估高股息的銀行將被優先考慮,技術和證券公司的空和可持續性更好。

如何打最后一戰

自9月份以來,市場一直處于窄幅波動之中。我們在之前的周報《如何走出困局?-》和《等待轉機-》中進行了分析。目前的低波動性是不可持續的,市場最終會選擇自己的方向。 我們認為上漲前小幅下跌的可能性相當大,或者在小幅上漲后直接上漲。總的來說,我們將在年底、年初甚至明年關注市場形勢。今年剩下的時間是一個布局階段。

1。最后一戰集中在布局背后的市場形勢

季節規律:歲末年初行情不會缺席,現在布局。臨近歲末,投資者開始關注歲末年初行情。我們在上周周報 《等待轉機-》 中回顧過2001年以來A股歲末年初的行情,發現各年差異較大,行情有早有晚,但從未缺席。回顧歷史,行情最早11月中啟動,最晚2月初啟動,啟動時間早晚往往與上年三四季度行情有關,三四季度行情較好,則啟動時間較晚,具體如,2002、2005、2010、2011、2014、2016年,三四季度行情較弱,則啟動偏早,具體如2001、2004、2008、2013年。行情持續時間最長96個交易日,最短僅10個交易日,平均為40天(剔除牛市年份,下同)。期間上證綜指漲幅最大36%,最小5%,平均16%。歲末年初行情雖然從未缺席,但是借鑒歷史,行情啟動前市場往往有一波回調。2001年至今歲末年初行情前的回調最早7月份觸發,最晚12月觸發,持續時間最長63個交易日,最短僅17個交易日,平均為41天,回調期間上證綜指跌幅最大27%,最小5%,平均14%。回顧本輪行情, 9月16日上證綜指3042高點至今最大跌幅僅5%,借鑒歷史上歲末年初行情前的回撤,本次調整幅度還不夠。此外,前期上證綜指2870點存在一個跳空缺口,A股有句諺語叫“逢缺必補”,從這個角度看,市場向上前可能還要先蹲一下。 然而,這是形態學分析,不是絕對的。如果有一些主要的積極結果,市場也可能直接上漲。 11月7日,商務部表示,中美“同意隨著協議的進展分階段取消關稅增長”。“貿易爭端”始于關稅的增加,也應隨著取消關稅的增加而結束 對于第一階段的取消金額,可以根據第一階段協議的內容約定,“如果雙方達成第一階段協議,已經征收的關稅應當按照協議的內容同時以相同的費率取消。” 未來,如果中美關系或國內政策發生重大變化,市場可能會略有鞏固,然后直接上行。

牛市節奏:3浪初期折返跑后終會加速,現在布局。單純從牛市的角度看,我們在前期報告 《熱身階段的折返跑-》 、 《布局良機-》 等中提出上證綜指2733點附近可能是牛市第二波上漲起點,牛市第二波即3浪的上漲需要基本面、政策面共振,初期在確認基本面或政策面變好前市場會有反復。過去兩三個月市場經歷著3浪初期的折返跑,最終市場向上還需等待基本面和政策面信號。基本面上,10月31日統計局公布的10月制造業PMI指數從9月的49.8%回落至49.3%,低于市場預期的49.8%,創下3月以來新低。11月9日公布的10月CPI同比上漲3.8%,高于預期的3.4%以及前值3%,核心CPI同比繼續維持在1.5%,PPI同比下降1.6%,低于預期的-1.5%以及前值-1.2%。PPI向下超預期,核心CPI依舊在筑底,預示著需求疲弱,然而CPI向上超預期可能會干擾貨幣政策。貨幣政策上,10月21日LPR利率未下調,11月5日央行下調MLF利率5bp至3.25%,此次MLF利率下調寬松的意義還不夠,更多的是緩解市場對10月第4周TMLF缺席的擔憂,后續貨幣政策動向觀測時間點是12月6日、12月14日MLF到期續作情況及11月20日左右LPR利率。財政政策方面,9月初國務院常務會議提出根據地方重大項目建設需要,按規定提前下達明年專項債部分新增額度,目前還未得到確切報告具體多少額度,后續需要跟蹤具體額度及落地情況。 在改革方面,跟進12月初中央政治局會議和12月中旬中央經濟工作會議。 總體而言,Wind一致預計10月份的數據與9月份相比沒有顯著改善。一些指標,如工業增加值,可能仍然微不足道。如果下周發布的經濟數據真的很糟糕,而生豬價格和消費者物價指數的組合將會干擾貨幣政策,市場可能會抓住機會先下手為強 在這種情況下,可能有必要等到12月中旬發布的11月經濟數據穩定下來,中央政治局和中央經濟工作會議明確未來宏觀政策的積極基調,市場才會再次上行。屆時,在年底和年初,市場和牛市將加速成為一體。

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季節規律:歲末年初行情往往滯漲的補漲。歲末年初行情有早有晚,但從未缺席。回顧歷次歲末年初行情中各個行業的表現,我們發現行情中上漲較多的行業往往是前期漲幅較少的行業,即滯漲的補漲。我們統計了2006-2019年14次歲末年初行情中漲幅最大的五個行業及行情啟動前6個月漲幅最小的5個行業,比如今年初的行情從2019/01/04開始至2019/04/08結束,期間漲幅最大的五個行業分別為計算機(59%)、農林牧漁(59%)、電子元器件(51%)、建材(50%)、食品飲料(50%),而從行情開始往前推6個月,即2018年整個下半年,漲幅最小的五個行業分別是醫藥(-28%)、電子元器件(-24%)、家電(-20%)、基礎化工(-20%)與食品飲料(-19%)。電子元器件從跌幅第2躍升為漲幅第3,食品飲料從跌幅第5躍升為漲幅第5。其余各年情況詳見表2。今年下半年以來至今(截至2019/11/08)四個多月漲幅最小的五個行業分別是鋼鐵(-13%)、有色金屬(-10%)、建筑(-9%)、煤炭(-9%)與商貿零售(-8%),銀行和地產漲幅也不高,分別只有6%與-3%。 此外,從簡單的統計規律出發,我們在《歷史上四季度各行業勝率回顧-》報告中統計了2005-2018年第四季度各行業的概率和平均增長率:21個行業的增長概率超過50%,其中增長概率較高的行業是:農林牧漁(79%)、保險二(79%)和銀行(71%);第四季度,所有行業的歷史平均增長率均超過0%,其中主要行業為:證券二類(16.7%)、銀行(12.2%)、家用電器(9.8%)和銀行,第四季度的利潤率較高

牛市節奏:低估高股息帶動指數突破。從牛市的角度看,上證綜指2733點很可能是牛市第二波上漲的起點,對應波浪理論的3浪,即牛市主升浪。歷史上牛市第二波上漲的時間和空間都會明顯大于第一波上漲,具體時段如06/01-07/03、09/01-09/11、14/03-15/02,持續時間12-20個月左右,指數最大漲幅多數在70-180%之間。我們在 《銀行地產歲末年初多異動-》 中回顧了歷史最近三次牛市第二波上漲初期的行情,發現均是銀行帶領指數向上突破:05/10-06/1上證綜指自低點到突破前期牛市第一波上漲高點漲幅18.2%,銀行同期最大漲幅27.4%。08/12-09/2上證綜指自低點到突破前期牛市第一波上漲高點漲幅23.4%,銀行同期最大漲幅29.5%。14年下半年尤其11-12月銀行大漲52.8%,上證綜指36.7%。牛市第二波加速上漲突破前期高點,通常靠銀行引領,這次沖破3288點也需要銀行啟動。此外,回顧歷史,歲末年初時銀行、地產往往有異動行情,因信貸關聯度、估值低高股息的價值屬性類似,二者通常聯動,代表性時間如12年12月-13年1月、14年11-12月、18年1月。總體上,地產和銀行異動的原因是當時估值偏低、前期漲幅少、機構持倉低和政策催化。 今年,我們需要關注年底和年初銀行房地產變化的可能性:第一個是低估值,銀行和房地產行業最新的市盈率(截至2019/11/08)分別為0.84倍和1.40倍,分別相當于2005年以來估值從低到高的2.9%和2.9%。第二低的配置是193季度,銀行機構持有5.5%的頭寸,房地產持有4.1%,分別相當于自2005年以來持有從低到高頭寸的30%和37%。自2019年以來,銀行和房地產的第三低增長率分別為27.2%和16.4%,低于上海和深圳300指數的32.0%。第四,政策和事件催化。如前所述,第四季度的政策和改革可能會發揮作用。

3。應對策略:長策略和短策略

短期備戰歲末年初行情。近期市場窄幅震蕩,19/09至今上證綜指區間振幅為5.2%,對應上證綜指高點、低點分別為3042點、2891點。回顧歷史,以上證綜指作為研究對象,分析指數滾動三個月區間振幅,發現2000年以來上證綜指滾動三個月區間振幅均值為21.7%,中位數為17.1%, 19/08-19/10區間振幅為11.1%,處于2000年以來振幅從低到高的分位數為19%,而上證綜指區間振幅小于5.5%的情形2000年以來只在17/09-17/11期間出現過一次。由此可見,當前上證綜指低波動不可持續,我們認為指數大概率最終會選擇突破。如前所述,形態上看市場可能選擇先向下再向上,但也可能直接向上,目前數據角度看前者可能更大,后者需要中美貿易談判出現明顯進展支撐。如若先下蹲再上,定性看回撤不會回到8月初起點2733點。我們前期多篇報告分析過,上證綜指2733點很可能是牛市第二波上漲的起點,雖然折返跑蓄勢是牛市第二波上漲的必經階段,但不會回到起點那么深。8月初上證綜指2733點是中美貿易摩擦惡化、港股大跌、人民幣匯率破7、國內經濟數據下滑等各類因素疊加下的恐慌低點,目前情緒很難那么低迷。因此市場即便向下空間也不大,反而回撤便是布局機會。 無論市場先下跌后直接上漲還是不上漲,市場最終都會上漲,這在結構布局上更為重要。 年底和年初,房地產和銀行受益于估值低、早期收益小、機構地位低和政策催化,這些往往會導致變化。 這些條件也在今年年底和年初得到滿足。 保險基金的這種“資產短缺”也將是一個推動因素。隨著資本管理新規定的出臺,許多非標準債券到期后將無法更新保險資金,這減少了非標準保險資金的分配空 為了保持利潤的穩定,高股利股票將成為保險基金的一個更好的選擇。 以四大國有銀行為代表的一些公司的股息率已經頗具吸引力。 從各行業利潤估值的匹配程度來看,銀行和房地產更好,銀行的市盈率分別為0.84倍和11.3%;房地產分別為1.4倍和13.4%。

中期科技和券商更優。歷史上牛市主升浪上漲的初期往往靠銀行帶動指數向上突破,但是著眼于整個主升浪,價值搭臺之后最終還是成長唱戲。更長視角看風格,2-3年的風格切換已經走在路上,即從過去3年的價值占優走向未來2年的成長占優,即便歲末年初銀行地產出現階段性異動,也只是其中的小波折,詳見前期報告 《談風格:風起于青萍之末-》 。此外, 《牛市第二階段什么行業最強?-》 、 《十年一變中美產業變遷對比-》 分析過,牛市主升浪行業間分化以盈利為基準,盈利上升陡峭行業漲幅居前形成主導產業。而每輪牛市主導產業都符合時代背景,“科技+券商”有望成為本輪主導產業。科技股業績回升的動力是政策紅利、技術進步。政策面產業政策向科技傾斜,前期科創板、融資放開等舉措將帶動VC/PE為科技企業注入增量資金。最新公布三季報數據顯示創業板代表科技類行業盈利已經企穩,19Q3/19Q2/19Q1創業板剔除溫氏股份(,股吧)樂視網(,股吧)后歸母凈利潤累計同比為0.3%/-6.2%/-7.5%,扣非后創業板凈利潤累計同比為46.4%/26.4%/1.2%。11月8日,證監會就修改部分再融資規則公開征求意見,旨在提升包括創業板在內各公司進行再融資的門檻。再融資新規若推出將有利于科技企業進行股權融資,隨著5G等新技術的推廣應用,科技股ROE將有望得到進一步改善。在19Q3基金重倉股(剔除港股)中TMT市值占比環比大升4.6個百分點至20.6%,仍低于2013年以來的均值22%,目前處于13Q2-Q3水平,而歷史最高點為15Q4的32.5%,詳見 《科技占比明顯上升基金2019年三季報點評-》 。隨著大股權時代來臨,券商業務有望更多元化,成為綜合性投行。資本市場增量改革不斷推進,并且監管鼓勵大行加大對券商融資的支持,券商金融債發行、短融增額,均有利于券商降低資金成本,提高杠桿率,從而提升ROE。券商三季報業績回升明顯,19Q3/19Q2/19Q1歸母凈利同比(TTM)為25.7%/1.5%/-9.7%,原始值為68.5%/61.3%/93.4%,ROE為6.0%/5.4%/5.2%。

風險提示:向上超預期:國內改革大力推進,向下超預期:中美關系惡化。

附錄-相關報告(點擊文字可查看原文):

1、 《盈利底已現2019年三季報點評》

2、 《險資“資產荒”再現-》

3、 《銀行地產歲末年初多異動-》

4、 《如何預測跟蹤盈利趨勢?-》

5、 《十年一變中美產業變遷對比-》

6、 《企業盈利和GDP最終分化借鑒美國、日本經驗-》

7、 《布局良機-》

8、 《牛市第二波上漲需要啥條件?-》

9、 《小心溜車-》

10、 《牛市有三個階段-》

11、 《現在類似2005年-》

12、 《穿越黑暗迎黎明2019年A股投資策略-》

本文首發于微信公眾號:股市荀策。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

(責任編輯:王治強 HF013)

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